В этот раз триггером послужила сделка с правосудием братьев Батиста, владельцев огромного конгломерата, сердцем которого выступает JBS SA — крупнейшая в мире мясоперерабатывающая компания. Представители семьи, входящей в топ-10 самых богатых бразильских семей, отдали в прокуратуру записи разговоров с текущим президентом Бразилии, где он, предположительно, просит обеспечить материальную поддержку находящемуся в заключении сроком на 15 лет и 4 месяца бывшему лидеру бразильского конгресса Эдуарду да Кунья. Напомню, что да Кунья был лидером движения за импичмент бывшего президента Бразилии Дилмы Русеф и, пожалуй, наиболее высокопоставленным лицом, раскручивающим коррупционный скандал. Последствия для самого Кунья оказались гораздо более серьезными, чем для Русеф, которая даже не лишилась права занимать государственные должности. Помимо президента Темера под следствием находятся 8 действующих министров и ряд влиятельных сенаторов, в том числе Аэсио Нэвес, который проиграл президентские выборы в 2014 году Дилме Русеф.
Здесь стоит констатировать, что для Бразилии проблема борьбы с коррупцией не является чем-то новым. В 1992 году президент де Мелло прошел процедуру импичмента по обвинениям в коррупции. В 2002 году разразился скандал с президентом да Силва и правящей Рабочей партией, которая, как установило следствие, выплатила $50 млн сенаторам и конгрессменам в качестве платы за проведение законов. А в 2014 году разразился скандал под названием «Автомойка», продолжающийся и по сей день.
Паника инвесторов
Новости об имеющихся у прокуратуры записях вызвали паническую реакцию на рынках. Бразильский реал за день обесценился на 7%, основной индекс акций бразильской биржи потерял более 9%, крупнейший бразильский государственный банк Banco do Brasil потерял 20% капитализации за один день в бразильских реалах, а в долларах США — почти 30%. Рынок долга также оказался под прессом продаж: доходность 10-летних суверенных облигаций в долларах США за день выросла на 0,4%, доходность аналогичных по срочности и валюте облигаций государственной нефтегазовой компании Petrobras почти на 0,7%. С учетом срока потери в ценах составили 4-5% от номинала, последний раз движения такого масштаба в суверенном и квазисуверенном сегменте долга можно было наблюдать сразу после выборов Дональда Трампа президентом США. Что касается рынка акций, то такого сильного внутридневного изменения цен не наблюдалось с 2008 года.
В 2017 год инвесторы в международные активы, как правило, входили с overweight на Бразилию и РФ, подкрепленным достаточно прямыми указаниями со стороны крупнейших представителей глобального sell-side. В случае России аналитики отмечали последовательность экономической политики, высокую эффективность ЦБ РФ, низкие уровни долговой нагрузки на уровне суверенного и квазисуверенных заемщиков, которые в отсутствие значительного частного сектора и определяют лицо российского рынка. Бразилия рисовалась многими как ставка на ожидаемые реформы по увеличению фискальной дисциплины в государственном аппарате и госактивах, а также снижение социальной составляющей в экономической политике страны. Достаточно интересно в этом смысле, что скандал с президентом Темером разразился буквально за несколько дней до того, как в Конгрессе должен был быть принят закон по пенсионной реформе, значительно снижающей обязательства государства перед своими гражданами. Теперь ни президенту, ни конгрессу не до реформ, когда речь идет о втором за 1,5 года импичменте. Таким образом, главный тезис, на котором строился приток новых инвестиций в Бразилию, если не разрушен, то поврежден значительно. Несмотря на экономическую обоснованность и безусловную необходимость предложенного пакета реформ, теперь появляется риск того, что к власти могут прийти люди, настроенные на социальный популизм, способные отказаться от требуемых рынком экономических решений. Как представляется, до реализации этого риска все же далеко, среди истеблишмента есть консенсус по поводу фискального ужесточения вне зависимости от политических взглядов. Однако полностью отринуть этот риск не представляется возможным в связи с тем, что в самом истеблишменте сложно найти людей, не затронутых так или иначе коррупционным скандалом.
Россия и Индия как альтернатива бразильскому рынку
Теперь посмотрим на то, куда может уйти этот overweight из международных портфелей. Я выделяю пять рынков, которые теоретически могут получить часть инвестиций после ликвидации позиций в Бразилии. В приведенной таблице даны объемы торгуемого суверенного и корпоративного долга в так называемых твердых валютах, средневзвешенная доходность к погашению по торгуемому долгу (из выборки были исключены облигации в дефолте, либо находящиеся в преддефолтном состоянии), капитализация рынка акций и политический фактор, который, к сожалению, в последнее время приобретает большое значение для оценок риска инвестиций.
С точки зрения рынка акций наиболее очевидной целью является индийский рынок, который обладает максимальной из этой группы ликвидностью и относительно стабильным в моменте политическим режимом. Очевидным минусом являются слабые стандарты корпоративного управления, наряду с плохой защитой прав миноритариев, что является характеристикой практически любого развивающегося рынка. Поэтому часть средств инвесторов, консервативно подходящих к риск-менеджменту в широком смысле, вполне может перейти на индийский рынок. С точки зрения ликвидности также подходит рынок акций ЮАР, однако там тоже наблюдаются серьезный кризис доверия к текущему руководству. Достаточно сказать, что из текущих лидеров относительно крупных экономик ниже, чем у президента Зума, рейтинги только у Николаса Мадуро (Венесуэла) и Мишела Темера (Бразилия). Поэтому ставка в акциях на ЮАР выглядит не столь очевидной, хотя и имеет право на жизнь для инвесторов, готовых принимать на себя риски такого рода.
Что касается рынка международного долга, то здесь можно отметить большой объем бразильского рынка, сравнимым с которым является только мексиканский. Ни Турция, ни Индия, ни ЮАР с точки зрения широты выбора и ликвидности не могут выступать аналогом бразильского рынка долга. Если же мы смотрим на близкие по ликвидности рынки Мексики и России, то здесь привлекает внимание огромная разница в доходностях (да, при текущем состоянии рынков эту разницу нужно называть огромной). Этот спред за бразильский риск заставляет семь раз отмерить, прежде чем начинать резать портфели. Несмотря на текущую турбулентность в политике приближающийся с каждым днем вопрос об импичменте вне зависимости от результатов, создает политические риски в краткосрочном горизонте, однако если смотреть чуть дальше, то ситуация начинает выглядеть более стабильной. Если Темера убирают с поста, то на его смену должна прийти фигура, консолидирующая политические силы в Бразилии, что, скорее всего, будет восприниматься позитивно. Если расследование показывает, что обвинения в отношении Темера сфабрикованы, то он остается на своем посту, частично восстанавливает свой политический капитал и продолжает продвигать так необходимый Бразилии пакет реформ. Кроме того, лавинообразные расследования в Бразилии указывают на действительное, а не бутафорское исполнение своих функций отдельными институтами демократического общества. Short term pain, long term gain. В политическом смысле среднесрочная ситуация в Мексике может выглядеть даже менее стабильно с учетом приближающихся президентских выборов и растущей анти-американской риторики, вызванной инициативами нового президента США. Что касается России, то несмотря на стабильность политического режима, действующие в отношении нашей страны санкции во многом ограничивают иностранную инвестиционную активности в российских активах. С учетом доминирования квазисуверенных заемщиков и дефицитом предложения со стороны частных компаний эта проблема во многом приобретает структурный характер. Тем временем вопрос санкций не выглядит приоритетным ни для российского политического руководства, ни для инициаторов санкций.
А все ли так плохо в Бразилии?
Бразильский рынок, несмотря на все окружающие его проблемы, продолжает оставаться одним из крупнейших и наиболее диверсифицированных. Аналогичных инвестиционных альтернатив в сравнимых юрисдикциях либо нет в принципе, либо они недостаточно ликвидны. В таком контексте кардинальный уход от бразильского риска внутри группы развивающихся рынков на данный момент представляется весьма сложным для технической реализации с точки зрения крупнейших международных инвесторов. Тем не менее, навес продаж со стороны разочаровавшихся будет оставаться в ближайшее время, создавая достойные инвестиционные возможности в активах, не затронутых коррупционным скандалом или перевернувших печальную страницу сделками с правосудием.